北广投发展
研究院 >  2022年货币政策稳中有松,跨周期调节力度加大 ——宏观经济政策专题报告-2.18
2022年货币政策稳中有松,跨周期调节力度加大 ——宏观经济政策专题报告-2.18

中国经济强劲复苏且更具韧性,央行四季度货币政策报告强调“不确定性”:2022年2月11日,中国人民银行发布《2021年第四季度中国货币政策执行报告》指出,2021年主要金融指标在2020年高基数基础上继续保持有力增长,金融对实体经济支持力度稳固。国内经济方面,本次报告认为,“我国是具有强劲韧性的大型经济体,经济长期向好的基本面没有变,构建新发展格局的有利条件没有变”,与2021年三季度报告的表述基本一致。另外,在评估经济形势上,本次报告表示“当前我国经济发展面临需求收缩、供给冲击、预期转弱的三重压力,外部环境更趋严峻和不确定”,在中央经济工作会议和央行的相关会议中均有体现。与2021年三季度报告相比,本次报告更加强调了“不确定”的表述,表示当前经济复苏进入后期,对此既要正视困难,又要坚定信心,我国经济长期向好的基本面没有变,构建新发展格局的有利条件没有变,应集中精力办好自己的事,努力实现高质量发展。对海外环境的判断,央行并不感到乐观。本次报告表示,“外部环境更趋严峻和不确定”。相较前次,央行更加担忧未来海外货币收紧,国际资本市场波动,“美联储表示将加息和缩表,市场预期其货币政策收紧步伐将加快,全球跨境资本流动和金融市场调整的风险上升”。当前,国内外基本面相较之前面临一定压力,货币政策取向上有必要维持宽松。值得关注的是,2022年将召开党的二十大,本次报告明确表示,“着力稳定宏观经济大盘,为保持经济运行在合理区间营造适宜的货币金融环境,迎接党的二十大胜利召开”。


图表1:央行货币政策报告关于经济形势判断的表述

image.png

资料来源:中国央行,北广投资管研究院整理

 

2022年货币政策将稳中有松,跨周期调节力度将有所加大:对于下一阶段主要政策思路,本次报告指出,货币政策强调“加大跨周期调节力度”,提出总量稳、结构优目标。本次报告提出,“稳健的货币政策要灵活适度,加大跨周期调节力度,发挥好货币政策工具的总量和结构双重功能,注重充分发力、精准发力、靠前发力,既不搞“大水漫灌”,又满足实体经济合理有效融资需求,着力加大对重点领域和薄弱环节的金融支持,实现总量稳、结构优的较好组合”,与三季度的表述相比新增了“加大跨周期调节力度”和“总量稳、结构优”,表明货币政策开始发力,并在发力过程中,重视结构的优化。此外,“以我为主”由三季度针对整个货币政策调整为四季度主要针对汇率等等,表明下阶段央行对外部政策的影响将更为关注。下一步,货币政策将通过以下四方面来实现目标。一要保持货币信贷总量稳定增长;二要保持信贷结构稳步优化;三要促进降低企业综合融资成本;四要保持人民币汇率在合理均衡水平上基本稳定。总体来看,货币政策稳中有松,流动性维持合理充裕,2022年一季度可能再次降准(美联储加息前落地概率较大);降息仍有可能,但后续再降政策利率的空间可能较为有限;LPR利率仍有下行空间,支持小微、科技、绿色等结构性工具将成常态,更重小微。


图表2:央行货币政策报告关于货币政策的表述

image.png

资料来源:中国央行,北广投资管研究院整理

 

宏观杠杆率已连续5个季度下降,政策应积极营造适宜的货币金融环境:2021年全年,中国宏观杠杆率共计下降6.3个百分点,从2020年末的270.1%降至263.8%,四个季度降幅分别为2.1%、2.6%、0.6%和1.0%。其中居民部门杠杆率与2020末持平,非金融企业部门杠杆率下降7.5个百分点,从2020年末的162.3%下降至154.8%。政府部门杠杆率上升1.2个百分点,从2020年末的45.6%增长至46.8%。总体上稳杠杆取得显著成效。疫情以来我国宏观杠杆率增幅相对可控,增幅明显低于部分发达国家。中央经济工作会议指出,2022年经济工作要稳字当头、稳中有进,宏观政策要稳健有效,增强发展内生动力。央行指出,我国宏观杠杆率稳中有降,为未来金融体系继续加大对实体经济的支持创造了空间;同时我国疫情防控形势良好,经济增长的韧性不断增强,也为未来继续保持宏观杠杆率基本稳定创造了条件。下一阶段,稳健的货币政策要灵活适度,加大跨周期调节力度,增强信贷总量增长的稳定性,保持货币供应量和社会融资规模增速同名义经济增速基本匹配,这一“匹配”机制本身就内嵌有保持宏观杠杆率基本稳定之义,也印证了2022年的加杠杆倾向,同时也与“培育和激发实体经济信贷需求、引导金融机构有力扩大信贷投放”相一致。本次报告指出,积极发挥结构性货币政策工具作用,加大跨周期调节力度,维护经济大局总体平稳。在面对海外经济增长的不确定性,以及主要发达国家收紧货币政策的潜在风险时,我国货币政策将根据国内经济形势和物价走势把握好政策力度和节奏,积极稳妥应对发达经济体货币政策的调整。着力稳定宏观经济大盘,为保持经济运行在合理区间营造适宜的货币金融环境。

 

图表3:中国宏观杠杆率变化情况

image.png

资料来源:中国央行,北广投资管研究院整理

 

央行将继续支持小微企业发展,房地产调控整体态度更为积极:在产业方面,央行积极运用支农、支小再贷款、再贴现等工具,引导金融机构加大对国民经济重点领域、薄弱环节和区域协调发展的支持力度。继续实施好两个直达实体经济的货币政策工具,持续支持小微企业发展。实施碳减排支持工具和支持煤炭清洁高效利用专项再贷款,助力科学有序实现碳达峰碳中和目标。房地产领域,“房住不炒”、“坚持不将房地产作为短期刺激经济的手段”等表述未变,与三季度相比,删去了“保持房地产金融政策的连续性、一致性、稳定性”的表述,新增强调“更好满足购房者合理住房需求”,整体态度更为主动积极。往后看,央行将进一步发挥金融对能源安全保供和绿色低碳转型的支持作用,并引导金融机构加大对中小微企业等重点领域和薄弱环节的支持力度,关注后续相关举措落地。

 

图表4:央行货币政策执行报告关于房地产政策的表述

image.png

资料来源:中国央行,北广投资管研究院整理

 

图表5:关于房地产政策的相关表述

image.png

资料来源:东方财富网,北广投资管研究院整理

 

1月末外汇储备规模32216亿美元,外汇供求呈现基本平衡:根据国家外汇管理局公布的数据显示,截至2022年1月末,我国外汇储备规模32216亿美元,较2021年末下降285亿美元,降幅为0.88%。业内专家表示,由于汇率折算加上资产价格变化等因素共同作用,当月外汇储备规模下降,预计下阶段我国外汇储备将继续保持总体稳定。国家外汇管理局表示,2022年1月,外汇市场运行总体延续平稳态势,境内外汇供求呈现基本平衡。国际金融市场上,受主要国家货币政策预期、地缘政治及宏观经济数据等因素影响,美元指数上涨,全球金融资产价格总体下跌。外汇储备以美元为计价货币,非美元货币折算成美元后金额减少,与资产价格变化等因素共同作用,当月外汇储备规模下降。机构分析认为,估值因素是导致外汇储备规模回落的主要原因。汇率变动方面,1月美元汇率指数升值0.9%至96.5;非美元货币对美元整体贬值,外汇储备以美元计价,综合考虑汇率折算和资产价格变化影响,我国外汇储备规模回落。与此同时,贸易和跨境资本流动对外汇储备规模保持基本平稳形成贡献。展望未来,当前全球新冠肺炎疫情持续,外部环境不确定因素增多,国际金融市场波动性加大。但我国坚定不移推动高质量发展,坚持稳中求进工作总基调,经济韧性强、潜力足、长期向好的基本面没有改变,将为外汇储备规模总体稳定提供有力支撑。当前国内外仍面临复杂局势,宏观政策要继续大力促进经济企稳回升,利用好美联储货币政策开始实质转向前的时间窗口,加大力度提振内需,支持市场主体尽快扭转预期,同时,增强人民币汇率弹性,促进外汇储备规模保持平稳。

 

图表6:中国外汇储备月度变化情况

image.png

资料来源:国家外汇管理局,北广投资管研究院整理

 

1月社融增量创历史新高,稳增长对宽信用的推动作用显著增强:根据中国央行公布的数据显示,2022年1月,社会融资规模增量为6.17万亿元,比2021年同期多9842亿元;2022年1月末社会融资规模存量为320.05万亿元,同比增长10.5%。值得关注的是,1月社融增量超过市场预期,创历史单月最高,社融增速创2021年8月以来新高。机构分析认为,从结构上看,表内贷款、政府债券、直接融资对1月社融多增形成较大贡献。其中,1月表外融资新增4479亿元,同比小幅多增328亿元,虽然表外融资一改此前的减少趋势,但与2021年1月多增的规律基本一致。1月委托贷款新增428亿元,信托贷款减少680亿元,由于银行信贷额度较为充足,未贴现银行承兑汇票新增较多,为4731亿元,但同比少增171亿元。除贷款外,1月社融同比增量主要来自政府和企业债券,反映出稳增长政策发力对宽信用的推动作用:政府债券同比多增源于财政政策靠前发力,企业债券融资放量则与宽货币下发行利率走低和基建稳增长提振城投基建配套融资需求有关。专家表示,考虑到当前房地产市场降温过程仍未结束,市场信心有待进一步修复,接下来几个月新增信贷、社融数据有望继续保持较快同比多增势头。着眼于夯实稳增长基础,预计2022年二季度货币政策在降准、降息方面仍有操作空间。

 

图表7:社会融资新增规模月度变化量

image.png

资料来源:中国央行,北广投资管研究院整理

 

2022年信贷“开门红”,新增人民币贷款创单月新高:根据中国央行公布的数据显示,截至2022年1月末,本外币贷款余额202.59万亿元,同比增长11.2%。其中,人民币贷款余额196.65万亿元,同比增长11.5%,增速分别比上月末和上年同期低0.1个和1.2个百分点。值得关注的是,1月份人民币贷款增加3.98万亿元,是单月统计高点,分别比上月和2021年同期多增2.85万亿元和3944亿元。从结构上看,企(事)业单位贷款增加3.36万亿元,其中,短期贷款增加1.01万亿元,中长期贷款增加2.1万亿元,票据融资增加1788亿元;非银行业金融机构贷款减少1417亿元。企业中长期贷款结束了2021年下半年以来连续少增的态势。虽然受疫情影响,企业对纾困资金的需求较为旺盛,导致短期贷款和票据融资大幅多增。但在逆周期调控加速发力背景下,企业中长期资金需求动力上升,表明对经济预期有所回暖。居民部门方面,住户贷款增加8430亿元,其中,短期贷款增加1006亿元,同比少增2272亿元;中长期贷款增加7424亿元,同比少增2024亿元。机构分析认为,一方面,在“房住不炒”政策基调下,居民住房贷款融资将继续维持偏紧态势,难以出现明显放松。另一方面,2021年年初房地产市场交易火爆,居民中长期贷款多增幅度较大,造成了高基数。此外,1月份人民币存款增加3.83万亿元,同比多增2627亿元。其中,住户存款增加5.41万亿元。业内人士表示,1月居民贷款少增、存款多增,反映居民1月消费支出与购房需求有所放缓(偏弱)。但居民中长期贷款仍偏弱,主要是房地产需求仍在恢复过程中,随着国内信贷执行政策纠偏与个别房企风险影响逐步淡出,楼市供需两端将逐步回暖。

 

图表8:人民币贷款新增规模月度变化量

image.png

资料来源:中国央行,北广投资管研究院整理

 

M2创近10个月以来新高,金融机构对实体经济支持力度进一步提升:根据中国央行公布的数据显示,截至2022年1月末,M2余额243.1万亿元,同比增长9.8%,增速分别比上月末和2022年同期高0.8个和0.4个百分点。狭义货币(M1)余额61.39万亿元,同比下降1.9%,剔除春节错时因素影响,M1同比增长约2%。值得一提的是,M2创2021年3月以来新高。机构分析认为,整体看,1月份金融数据明显回暖既有政策刺激因素推动,也有季节性因素影响。但根据往年经验,预计M2和社融增速难以维持持续性高增长,但仍有望维持在“9-10”区间运行。从往年经验看,一季度通常是全年信贷投放的最高峰,而1月份也是信贷投放大月,2022年这一现象仍在延续。由于年初金融机构信贷额度充足,出于“早投放、早收益”的原则,金融机构会在一季度加大信贷投放力度,加之近段时间以来央行连续通过降准、降息等方式强化逆周期调节,提升了金融机构对实体经济的支持力度。在贷款规模创新高背景下,银行货币创造能力增强推高了M2增速。此外,2021年1月M2增速回落0.7个百分点,形成了较低的基数,也对2022年1月M2回升起到一定作用。整体上看,1月金融数据显示货币政策充足发力、靠前发力效果已经显现,宽信用过程正在加速,信贷结构明显改善,并正在从此前的政府融资发力转向企业和政府融资双轮驱动。这将为上半年稳定宏观经济大盘,对冲需求收缩、供给冲击、预期转弱三重压力提供关键支撑。


图表9:M1和M2月度同比增速

image.png

资料来源:中国央行,北广投资管研究院整理

 

央行维持货币政策宽松态度明确,不排除3月份降息可能:2022年2月15日,央行公告称,为维护银行体系流动性合理充裕,2月15日开展3000亿元MLF操作(含对2月18日MLF到期的续做)和100亿元公开市场逆回购操作,操作利率分别为2.85%和2.1%。市场人士称,在2021年底全面降息和2022年1月MLF利率下调后,中端市场利率持续下行,当前代表性的1年期商业银行(AAA级)同业存单到期收益率已降至2.4%-2.5%区间,明显低于MLF利率水平。在市场利率与政策利率出现“倒挂”的情况下,商业银行更愿意通过同业存单从货币市场直接以较低成本融资,而通过MLF向央行融资需求下降。专家表示,尽管当前市场利率在MLF利率下方运行,但着眼于“引导金融机构有力扩大贷款投放”,MLF小幅加量续做比较符合当前的货币政策取向。当前银行间市场处于春节后资金回流的宽松阶段,央行放量续做MLF,体现出其维持货币宽松环境的政策态度。下阶段,信用投放“稳固性”是否能延续,仍需进一步观察,当前数据更多反映的是货币政策发力的早期阶段,后续“稳信用”需要持续的产业政策予以配合。当务之急仍是为稳定信贷投放创造适宜环境。现阶段货币政策基调较前期偏积极,降息窗口并未关闭,若后续信用投放不及预期,不排除3月份会有进一步降息的可能。此外,央行在2021年四季度货币政策执行报告中强调,企业贷款利率已是改革开放四十多年来的最低水平。因MLF利率保持不动,预计1年期和5年期贷款市场报价利率(LPR)报价将大概率保持不变。

 

图表10:2021年至今央行MLF操作情况

image.png

资料来源:中国人民银行,北广投资管研究院整理

 

1月加仓境内债券约700亿元,外资增持展现持续性:在部分投资者担忧外资流向变化时,中国人民银行上海总部2月14日公布的数据,有力地证明了外资增持人民币资产的持续性。数据显示,截至2022年1月末,境外机构持有银行间市场债券4.07万亿元,与2021年12月相比,增持约700亿元,这是境外机构连续第10个月增持境内债券。另外,中央结算公司日前公布的数据显示,截至2022年1月末,境外机构在中央结算公司的债券托管面额增加500.71亿元至3.73万亿元,已连续38个月上升。从券种结构看,境外机构持有的主要券种是国债。截至2022年1月末,境外机构托管国债2.52万亿元,相比2021年12月末增加约700亿元,占比由61.3%增加至61.9%。其次是政策性金融债,托管量为1.08万亿元,占比26.6%。1月,境外机构在银行间市场的现券交易更加活跃,全月现券交易量约1.43万亿元,日均交易量约679亿元,均高于2021年12月水平。同时,更多境外机构正在进入中国债券市场。中国人民银行上海总部公布数据显示,1月新增6家境外机构主体进入银行间债券市场。业内专家表示,境外资金加大对人民币资产的投资力度,反映了国际投资者对中国经济长期增长前景的看好。随着全球经济恢复,外部流动性、利率水平逐步回归常态,外资购买人民币债券的步伐将更加稳健。


表11:外资持有国内债券规模变化情况

image.png

资料来源:中国央行,北广投资管研究院整理


表12:境外机构在中央结算公司的债券托管面额变化情况

image.png

资料来源:中央结算公司,北广投资管研究院整理

 

图表13:进入中国银行间债券市场的境外机构主体数量变化情况

image.png

资料来源:中国外汇交易中心,北广投资管研究院整理

 

北广投资管研究院观点:2022年货币政策稳中有松,跨周期调节力度加大。当前我国经济发展面临需求收缩、供给冲击、预期转弱三重压力,外部环境更趋复杂严峻和不确定。央行发布2021年第四季度货币政策执行报告提出,下一阶段,着力加大对重点领域和薄弱环节的金融支持,实现总量稳、结构优的较好组合,保持货币信贷总量稳定增长。当前货币政策首要目标为稳增长,采取稳健略宽松的货币政策基调,央行最新发布的1月金融数据喜迎“开门红”,信贷、社融双双创出历史峰值,信贷总量、结构同步改善,一季度“四箭齐发”(制造业贷款、减碳贷款、基建贷款及按揭贷款)宽信用正式开启。在政策合力稳增长的背景下,后续可关注一季度经济“开门红”,我国货币乘数仍处高位说明银行信贷投放意愿强,也意味着经济对杠杆水平的依赖度较高,在宽信用环境中,信用释放对经济的正面拉动更强,短期内也有助于经济迅速企稳,因此信贷结构优化、社融的放量将与经济形势改善同步出现。展望未来,2022年货币政策总体将延续2021年底中央经济工作会议以来的“稳健的货币政策要灵活适度,发挥好货币政策工具的总量和结构双重功能,注重充足发力、精准发力、靠前发力”,预计货币政策稳中有松,降息仍有可能,但降政策利率空间可能较有限;新增“实现总量稳,结构优的较好组合”,支持小微、科技、绿色等结构性工具将成常态。

 

 


沪ICP备17051680号-1 北广投发展